Gênios do mercado

Armínio Fraga é o mais rápido e globalizado. Luis Stuhlberger é o mais consistente. Luiz Fernando Figueiredo, o mais rentável. Conheça as estrelas brasileiras dos fundos de hedge, elite do mercado financeiro

O salão de convenções do Copacabana Palace está cheio para a palestra do ex-presidente do Banco Central Armínio Fraga, num evento de ex-alunos da Wharton, uma das mais prestigiosas escolas de negócios dos Estados Unidos. O tema da exposição é o crescimento da economia brasileira.

É agosto de 2006 e a campanha eleitoral já está avançada, mas o primeiro a fazer perguntas a Armínio Fraga nem considera o calendário. “Por que o senhor não se candidata a presidente do Brasil?”, dispara. À pergunta, segue-se uma ovação entusiasmada da platéia. O rosto do palestrante fica vermelho e ele ri, justificando a resposta negativa com uma brincadeira sobre as horas de sono que perderia caso disputasse as eleições.

Fraga continua a acompanhar e a decifrar o cenário político como poucos — faz parte de seu trabalho. E seu trabalho, hoje, é ganhar dinheiro para ele próprio e para o grupo de investidores da Gávea Investimentos, sua administradora de recursos. Sediada num elegante e discreto edifício do bairro do Leblon, no Rio de Janeiro, a Gávea tem hoje uma carteira de 6 bilhões de reais. Seis bilhões de reais dos outros — e ainda assim ele não perde o sono.

Dono de uma passagem marcante pelo governo — sua gestão à frente do BC, num período de enorme turbulência, é considerada uma das melhores da história –, em 2003 Fraga voltou às origens: o mercado financeiro. Aos 49 anos, faz parte de um reduzido time de especialistas capazes de ganhar milhões de reais num único dia — às vezes, numa única transação.

São profissionais que exercem profundo fascínio não apenas sobre qualquer pessoa que pense em multiplicar o dinheiro mas também entre seus pares do mercado. São homens e mulheres que simbolizam ao extremo o que significa — de fato — globalização. Estão no Rio de Janeiro ou em São Paulo, mas poderiam trabalhar em qualquer lugar do mundo, pois falam a língua universal dos investidores.

Graças à visibilidade conquistada nos tempos de governo, Fraga é o rosto mais conhecido dessa elite do risco. Ela é composta de profissionais reconhecidos por seus toques geniais na administração do dinheiro alheio. É o caso de Luiz Fernando Figueiredo, de 43 anos, da Mauá Investimentos. E do veterano Luis Stuhlberger, de 52 anos, da Hedging-Griffo.


Um levantamento realizado em conjunto por EXAME e pela Fundação Getulio Vargas (FGV) mostra que um excepcional histórico de ganhos transformou Fraga, Figueiredo e Stuhlberger em figuras especiais, em gênios do mercado financeiro, em heróis do risco, um dos mais nobres componentes do capitalismo.

O trio preenche uma série de características consideradas fundamentais pelos especialistas. Fraga, Figueiredo e Stuhlberger são administradores de fundos de hedge, uma espécie de elite dentro da elite. A categoria foi selecionada para a análise por ser uma das mais complexas e arriscadas do mercado. Ser gestor de um fundo desse tipo é andar 24 horas no fio da navalha.

Como podem aplicar em juros, moedas, ações, opções e contratos futuros, esses profissionais lidam com múltiplas possibilidades e incertezas. Mais do que em todas as outras áreas do setor financeiro, os resultados positivos dos fundos de hedge são um reflexo direto da capacidade e do sangue-frio dos homens que os administram. Apostas erradas costumam ser punidas com perdas colossais. Apostas certas podem entrar para a história.

“Esses gestores criam estratégias pouco convencio nais que tendem a ser muito mais perigosas”, diz Ricardo Rochman, professor da Fundação Getulio Vargas de São Paulo e um dos maiores especialistas em finanças do país. “É aquela história: lucros maiores, mas prejuízos também.”

Hoje — afinal, não vamos esquecer que o mercado financeiro costuma ser temperamental –, Fraga, Figueiredo e Stuhlberger são unanimidade entre seus pares. Consultados pela reportagem de EXAME, os 15 principais consultores e instituições financeiras com atuação na área apontaram o trio como o mais brilhante do mercado.

Uma avaliação de mais de 100 gestores brasileiros de fundos de hedge, feita pelo Centro de Estudos em Finanças da FGV, confirmou essa percepção. Os fundos administrados por eles destacaram-se nos três quesitos avaliados. Fraga foi o administrador de fundo que conseguiu levantar 500 milhões de reais no menor tempo da história.

Foram apenas 101 dias úteis — prova inegável da confiança do mercado em seu trabalho. Figueiredo foi o que teve a melhor rentabilidade no ano passado. Reunidos, seus fundos tiveram retorno médio de 32%. Stuhlberger, por sua vez, administra o maior patrimônio entre os gestores independentes (os que não estão ligados aos bancos de varejo) e, ao longo dos anos, tem mostrado o desempenho mais consistente. “Fraga, Figueiredo e Stuhlberger são os Pelés e os Garrinchas de nosso mercado”, diz um executivo de alto escalão da área econômica do governo.


O que transforma gente que lida com o dinheiro dos outros em Pelés? Talvez, como no futebol, a melhor resposta esteja na combinação entre talento e disciplina. Talento e disciplina para antecipar o que ainda vai acontecer numa economia cada vez mais complexa. E, com base nisso, fazer a melhor jogada.

Todas as noites, no meio da madrugada, Armínio Fraga levanta-se da cama para checar na internet o desempenho do mercado asiático. Às 6h30, quando se levanta de vez, começa um périplo por sites estrangeiros e brasileiros. Dois são leitura obrigatória: o site do inglês Financial Times e o do RGE Monitor, mantido pelo professor Noriel Roubini, da Universidade de Nova York, e do qual Fraga é sócio.

Antes de sair de casa, às 8h30, ele confere os altos e baixos do mercado europeu e segue para o escritório, onde, 1 hora depois, começará a reunião matinal da equipe de gestores da Gávea. Ali, com base em todas as informações reunidas por um time de 18 pessoas, serão decididos os rumos do fundo naquele dia. Dezenas de decisões, encontros e 12 horas depois, seu expediente termina. Para começar tudo novamente quando as bolsas asiáticas abrirem. “Durmo umas 6 horas por noite”, diz Fraga. “Mas me sinto muito bem nesse ritmo.”

O dia de 24 horas perdeu o sentido para profissionais globais como ele. As fronteiras geográficas também. Quando um movimento importante acontece no exterior, ele necessariamente trará reflexos para o Brasil — às vezes, em segundos. Fraga é um dos mais globalizados investidores com atuação no mercado.

Mas essa não é a única (e provavelmente não é a mais importante) explicação para seu bom desempenho. Há um aspecto intangível da profissão que alguns chamam de intuição, mas que com freqüência está associado à maneira como o administrador toma decisões. Em geral, esse processo se dá com o acúmulo de experiências vividas.

No caso de Fraga, essa bagagem é ampla. Antes da temporada em Brasília, ele trabalhou como operador de mercado em Nova York, onde passou uma temporada no banco Salomon Brothers. Graças ao bom desempenho, galgou o cargo de diretor-gerente dos fundos do húngaro George Soros, um dos maiores investidores do mundo.

Sua formação acadêmica é invejável. Teve uma passagem brilhante pelo curso de economia da PUC, no Rio de Janeiro, e pela Universidade de Princeton, nos Estados Unidos, onde chegou a dar aulas. “Fraga sempre foi um fora-de-série”, diz o inglês John Williamson, seu professor de economia na PUC do Rio e autor do termo Consenso de Washington.


Não haveria lugar para Armínio Fraga no Brasil se o mercado financeiro do país não estivesse vivendo uma revolução que premia o risco. Quanto mais estável é uma economia e quanto maior a ambição por grandes lucros, maior a necessidade de partir para apostas perigosas.

Sangue-frio para jogar e para superar as inevitáveis perdas é fundamental. E poucas pessoas no mercado são conhecidas por sua impassividade quanto o paulista Luis Stuhlberger. Seu método de trabalho é peculiar. Em vez de tomar decisões a cada minuto, Stuhlberger obedece a um planejamento feito com mais de seis meses de antecedência.

Nesse plano, traça todos os cenários possíveis sobre os grandes movimentos da economia e define quais serão as oportunidades que vão surgir a partir daí. Em meados de 1998, uma dessas apostas contra a banca lhe rendeu a fama de investidor impassível. Na ocasião, o mercado dividia-se entre os que achavam que o Brasil desvalorizaria a moeda e os que duvidavam que isso aconteceria.

Havia sinais para todos os lados, mas muitos julgavam que o governo evitaria a desvalorização a qualquer custo. Em retrospectiva, pode parecer uma escolha fácil. Não era. Em novembro, o governo recebeu um pacote de ajuda de 41,5 bilhões de dólares para defender o real. Apesar disso, Stuhlberger manteve sua aposta na mudança do câmbio.

“Decidi esperar por uma crise”, diz. “E montei uma carteira de títulos públicos e derivativos para lucrar caso o dólar subisse.” Ele havia concluído que o câmbio fixo (que estava em vigor no Brasil) era uma espécie em extinção no mundo e, por essa razão, insustentável. Em janeiro de 1999, após a queda do real, o fundo HG Verde rendeu impressionantes 67%.

Episódios como esse deram à Hedging-Griffo a posição de maior gestora de fundos independentes do país. A empresa acaba de ser comprada pelo banco de investimentos Credit Suisse por 635 milhões de reais. Esse preço inclui a presença e a marca de Stuhlberger. Após a aquisição, ele não só fica na Hedging-Griffo como deve mandar tanto quanto antes.

“Não queremos fazer nenhuma mudança na equipe nem na forma como a empresa funciona”, diz Antonio Quintella, presidente do Credit Suisse no Brasil. Desde o lançamento, em janeiro de 1997, o HG Verde já rendeu 2 500% — quase cinco vezes o Índice Bovespa no mesmo período e 830% mais que a caderneta de poupança.


“Enquanto muitos quebraram, o HG Verde atravessou as crises asiática, da Rússia e da Argentina”, diz Roger Wright, da Arsenal Investimentos, assessoria financeira de São Paulo.

No mundo dos grandes negócios (e mesmo fora dele), existe a tentação de personificar sucesso ou fracasso. Pode haver exagero aí, mas não equívoco. Empresas como a Gávea, a Mauá e a Hedging-Griffo dependem de um grupo de trabalho. Mas o líder é uma figura essencial. Não haveria Gávea sem Armínio Fraga e Hedging-Griffo sem Stuhlberger.

E o que os faz ser o que são e tomar as decisões que tomam é também a capacidade de cercar-se de profissionais brilhantes e ambiciosos. Nesse aspecto, brilha a estrela do paulista Luiz Fernando Figueiredo, fundador da Mauá Investimentos. Com apenas dois anos de existência, sua empresa tornou-se no ano passado a mais rentável do Brasil, com média de 32% de valorização no período. Para Figueiredo, seu time fez a diferença.

A Mauá é composta de 35 profissionais, entre analistas, gestores e operadores — oito deles foram trazidos da Gávea, onde Figueiredo trabalhou assessorando Fraga. Outros vieram do Citigroup, do ING Bank e do Credit Suisse. “Meu maior mérito foi saber juntar essas pessoas”, diz Figueiredo, que também foi diretor de política monetária do BC. “E não foi tão difícil assim. O mais importante é saber reconhecer o valor delas — inclusive em dinheiro.”

Desde os tempos do Garantia, mítico banco de investimentos criado por Jorge Paulo Lemann, Marcel Telles e Carlos Alberto Sicupira, os profissionais do mercado financeiro no Brasil foram os que melhor colocaram em prática sistemas baseados na meritocracia.

A lógica é relativamente simples: reúnem-se as cabeças mais brilhantes, traça-se um objetivo, cobram-se resultados e remunera-se regia mente aqueles que os atingem. Forma-se, assim, um círculo virtuoso. Em empresas como a Mauá, de Figueiredo, os funcionários recebem de 15 a 36 salários por ano, de acordo com o desempenho de cada um.

Na Gávea, o funcionário pode tornar-se sócio, mesmo não sendo operador ou analista. Dos 59 profissionais da empresa, 16 já recebem dividendos dessa natureza. Na Hedging-Griffo, entre três e cinco funcionários por ano são escolhidos para tornar-se sócios.


O Brasil é dono de um setor financeiro sofisticado. Tem o 11o maior mercado de fundos de investimento do mundo, com patrimônio de 361 bilhões de dólares. É o país emergente com a melhor colocação no ranking mundial de fundos de investimento e está à frente de nações ricas, como Alemanha, Espanha e Itália.

Embora os fundos de hedge tenham sido o tipo de aplicação que mais cresceu no Brasil em 2006, eles ainda são pequenos quando comparados com o que se vê no mercado internacional. Estima-se que o patrimônio desses fundos brasileiros, somados, chegue a 20 bilhões de dólares. No mundo, o montante administrado por essas carteiras é 1,3 trilhão de dólares — e num ritmo ascendente. Em apenas cinco anos, o setor dobrou de tamanho globalmente.

No ano passado, a revista The Economist resumiu a importância desses paquidermes: “Os fundos de hedge são o centro de tudo o que acontece no mercado financeiro ultimamente”. Atribui-se a eles desde a pouca volatilidade das bolsas de valores americanas até o crescimento do número de fusões e aquisições no mundo.

Em 1992, um ataque especulativo do megainvestidor George Soros contra a libra esterlina rendeu a ele lucro de 1 bilhão de dólares. No Brasil, ainda numa escala bem menor, esses fundos estão por trás de alguns grandes negócios realizados recentemente. Um deles foi a compra de 25% da empresa Multiterminais, que controla um pedaço do porto do Rio, pelo Gávea Investment Fund.

Num ambiente de profunda competição como o dos fundos de hedge, é surpreendente saber que os gestores de diferentes empresas tenham o hábito de encontrar-se com regularidade. Nesses bate-papos nada descontraídos, eles falam sobre cenários econômicos, o mundo da política e a realidade das empresas.

Trata-se de uma espécie de praxe desse mercado. Em seu recém-lançado livro sobre a indústria de fundos de hedge americana, Hedgehogging (“Loucos por fundos de hedge”, numa tradução livre), o lendário ex-estrategista-chefe do Morgan Stanley, Barton Biggs, refere-se a esses encontros como “eventos para trocar idéias e sentir a temperatura dos colegas”.

No Brasil, embora o mercado financeiro se concentre em São Paulo, onde está a sede dos grandes bancos, foi no Rio de Janeiro que os fundos de hedge proliferaram. Isso se deu graças à abundância de profissionais qualificados para esse mercado e a uma tradição que remonta aos tempos das corretoras de valores, quando a bolsa do Rio ainda era a maior do país.


“Temos autonomia para decidir onde vamos nos instalar”, diz Marcos Duarte, sócio da gestora carioca Polo Capital, a quinta mais rentável do país no ano passado. “Muitas coisas são resolvidas por telefone e pela internet e, quando é o caso, pegamos uma ponte aérea e vamos até São Paulo e outras cidades para visitar os clientes.” Como a maior parte dos profissionais de sua espécie, Fraga, Stuhlberger e Figueiredo são ousados no trabalho e discretos na vida pessoal.

Raramente vão a festas, não exibem sinais exteriores de prosperidade, não revelam seus ganhos. Estima-se no mercado que devam ganhar o equivalente a um presidente de multinacional no país. “A remuneração deles está diretamente atrelada ao resultado”, diz Renato Killinger, da consultoria de recrutamento de executivos Michael Page. “Como os resultados têm sido excelentes, os ganhos também são polpudos.”

E assim serão enquanto o faro desses homens do risco funcionar. É como diz um velho ditado do mercado financeiro americano: “O cemitério está cheio de investidores que acertaram cedo demais”. É cruel, mas é a realidade. Carregam para a posteridade a aura de gênio aqueles que ganham consistentemente, apesar das adversidades. E que, sobretudo, ganham muito mais do que perdem.

É assim com o americano Warren Buffett, o maior especialista no mercado de ações dos Estados Unidos, e com George Soros, antigo patrão de Fraga e um dos exemplos mais bem-sucedidos de administrador de fundos de hedge em todo o mundo. No Brasil, o sólido desempenho de Stuhlberger, Fraga e Figueiredo os credenciou a essa posição — pelo menos por ora.