Crime na bolsa

O uso de informações privilegiadas para negociar ações é uma praga no mercado financeiro brasileiro. Por que ninguém vai para a cadeia por isso?

São Paulo – Marcos Torres, também conhecido por seus colegas da Bolsa de Valores de São Paulo como “Delegado”, tem uma missão tão nobre quanto enlouquecedora. Aos 50 anos, o economista paraense é um caçador de criminosos que operam na quinta maior bolsa de valores do mundo, a Bovespa.

Um de seus principais objetivos é flagrar quem estiver comprando ou vendendo ações com base em informações que ainda não foram divulgadas ao mercado — prática mais conhecida pelo termo em inglês insider trading. É um crime que pode levar um investidor à cadeia, e coibir esse tipo de malandragem é fundamental para que um mercado financeiro funcione direito.

Torres e sua equipe — e é aqui que o caráter enlouquecedor de sua missão aparece — analisaram quase meio bilhão de transações em 2013. Ele tem a seu lado 110 profissionais e um avançado sistema de rastreamento que detecta qualquer anomalia na negociação de ações brasileiras: gente comprando demais, ritmos de negócios pouco ­usuais, valorizações repentinas, quedas abruptas.

Mas o número de problemas detectados é chocante, coisa demais mesmo para uma equipe tão grande. Somente no ano passado, o sistema detectou 91 000 indícios de irregularidades na bolsa. Praticamente a cada minuto de pregão, portanto, algo suspeito acontece. Hoje, o problema mais preocupante é o insider trading.

“O volume de irregularidades envolvendo o uso de informação privilegiada aumentou junto com o crescimento do mercado de capitais no Brasil”, diz Torres, diretor de autorregulação da Bovespa. 

O uso de informações privilegiadas é crime financeiro. Nada põe tanto em risco a credibilidade de um mercado do que a percepção de que um punhado de ricaços bem relacionados se dá bem à custa do pequeno investidor, o coitado que é sempre o último a saber.

São executivos que vendem ações de suas empresas sabendo que em dois dias será anunciado um resultado pavoroso; investidores que sabem de uma aquisição iminente e se entopem de ações da companhia a ser comprada; gente que tem acesso à última pesquisa eleitoral 5 horas antes de sua divulgação. A metodologia é extensa.

“Esse tipo de prática gera uma série de desequilíbrios no mercado”, diz Eugene Fama, economista da Universidade de Chicago e um dos ganhadores do Prêmio Nobel de 2013. O preço de uma ação é formado pelas informações que o mercado tem a respeito de uma empresa, seu setor, seu país e, claro, sobre o que acontece no mundo.

Por isso, é cláusula pétrea para que o mercado acionário funcione que as empresas deem informações relevantes a todos os investidores simultaneamente. O insider destrói, assim, a própria fundação sobre a qual o mercado de capitais se construiu. E, sem uma bolsa forte, é quase impossível desenvolver uma economia de mercado sólida. 

No Brasil, os indícios de insider estão por todos os lados. Em 14 das 31 aquisições realizadas por empresas abertas brasileiras no ano passado, as ações de pelo menos uma das companhias envolvidas foram negociadas de forma atípica antes de a operação se tornar pública, de acordo com um levantamento feito por EXAME.

Por atípico, entenda-se um volume de negócios pelo menos 20% maior do que a média dos 12 meses anteriores. Não dá para saber se houve ou não crime em todos esses casos — isso só uma investigação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), órgão regulador do mercado de capitais, poderia responder. Mas uma movimentação tão acima da média sugere algo estranho.

Foi o que aconteceu com os papéis da JBS, maior processadora de carnes do mundo: dois pregões antes do anúncio da compra da Seara, o volume de negociação das ações ficou 82% acima da média. Procurada, a JBS disse que “não foi detectado nenhum tipo de anormalidade que possa configurar uma irregularidade” e que a empresa não “foi notificada ou chamada pela CVM”.

Uma pesquisa semelhante da escola de negócios Insper concluiu que há indícios de que 33% das fusões e aquisições envolvendo companhias abertas de janeiro de 2003 a março de 2007 tenham vazado para o mercado. “Informação privilegiada é muito mais frequente do que se imagina.

O vazamento pode ocorrer até nos cursos de MBA. No intervalo da aula, alguém pode comentar com um amigo a operação que está tocando, e isso pode se propagar de forma incontrolável”, diz Priscila Marcos Cassandre, autora do estudo e vice-presidente de fusões e aquisições da gestora Credit Suisse Hedging-Griffo.

Eleições

Uma pesquisa do Centro de Estudos em Finanças da Fundação Getulio Vargas (FGV), feita a pedido de EXAME, mostra que nem mesmo as maiores empresas da bolsa estão imunes a uso de informação privilegiada. É sempre mais difícil detectar indícios de insider em ações muito negociadas — por definição, o grande volume de transações ajuda a esconder compras ou vendas suspeitas.

A FGV investigou o que acontece nos dez dias que antecedem o anúncio de resultados trimestrais de 56 empresas abertas brasileiras cujos papéis estão entre os mais negociados da Bovespa. As ações de 21 delas se comportaram de maneira estranha pelo menos uma vez.

“As ações analisadas são muito negociadas. Para que um volume atípico apareça, é preciso que haja uma grande quantidade de ordens de compra ou venda fora do padrão. Por isso, considero esse dado preocupante”, diz Thiago Bonato, um dos autores da pesquisa, feita em conjunto com o professor William Eid.

Operadores na BM&F Bovespa: uma área da bolsa destinada a fiscalizar o mercado detectou 91 000 irregularidades em 2013 (Germano Lüders/EXAME.com)

A FGV não divulga o nome das empresas nem os ganhos ou as perdas dos investidores com as operações, mas um exemplo ocorrido neste ano ajuda a ilustrar o estudo. Em março, as ações da rede de farmácias Brasil Pharma caíram 7% um dia antes de a empresa publicar seus resultados do quarto trimestre de 2013.

Entre investidores e operadores de mercado, circulava a informação de que a companhia publicaria um número “bastante negativo” — o que, de fato, aconteceu. A companhia teve prejuízo de 40 milhões de reais e sua geração de caixa caiu 63%. Após a divulgação, as ações caíram mais 11%. Segundo EXAME apurou, o caso está sendo analisado pela CVM. A empresa não comentou.

Se há tipos de insider tão antigos quanto a bolsa, nenhum está tão na moda no Brasil quanto descobrir, antes da divulgação, o conteúdo de uma pesquisa eleitoral. As ações brasileiras têm oscilado fortemente a cada pesquisa de intenção de voto — quando a chance de vitória da oposição aumenta, a bolsa, e especialmente os papéis de empresas estatais e de setores regulados, valoriza.

Um levantamento feito por EXAME mostra que o volume de negócios realizados com ações que compõem o Ibovespa ficou acima da média dos últimos 12 meses um dia antes do anúncio de pelo menos oito pesquisas eleitorais, realizadas pelos institutos Datafolha, Ibope e Sensus neste ano.

Entre 17 e 18 de junho, o volume de negócios com esses papéis aumentou 113%. No dia seguinte, o Ibope divulgou que o percentual da população que avalia a gestão de Dilma como ótima ou boa recuou de 36% para 31%, enquanto a fatia que considera seu mandato ruim ou péssimo aumentou de 27% para 33%.

Procurado, o Ibope disse que “diversos fatos econômicos ocorreram para levar o Ibovespa a fechar em seu maior nível do ano até aquele momento e que não se pode atribuir o grande volume de negócios à divulgação de uma pesquisa eleitoral”.

O diretor de pesquisas do Instituto Sensus, Ricardo Guedes, afirmou que a alta no volume de negócios com ações do Ibovespa antes da divulgação das pesquisas é um movimento especulativo. “Eu já recebi ligações de pessoas pedindo um ‘cheirinho’ da pesquisa a ser publicada”, diz.

O diretor-geral do Datafolha, Mauro Paulino, afirmou que “um dos principais facilitadores da especulação financeira é a lei eleitoral, que obriga os institutos a registrar as pesquisas cinco dias antes da divulgação”. A CVM diz que “supervisiona diretamente o assunto”, mas nenhum caso havia sido julgado até hoje.

Dividendos maiores

A impressão de que o mercado acionário é um bangue-bangue em que as leis valem pouco pode atrapalhar o desenvolvimento de um país. O investidor — não só o pequeno, mas sobretudo o estrangeiro — fica, naturalmente, com um pé atrás na hora de colocar seu dinheiro num ambiente desses.

Uma pesquisa recente da Associação de Investidores no Mercado de Capitais com investidores estrangeiros mostrou que, para 25% deles, o uso de informação privilegiada é o maior problema do mercado brasileiro.

Estudos revelam que, para atrair investidores reticentes, as empresas de países como o Brasil são obrigadas a oferecer dividendos mais generosos, o que diminui sua capaci­dade de investimento. Ao adotar leis mais rigorosas contra os crimes na bolsa, nos anos 70, o Canadá conseguiu reverter essa situação, e os dividendos pagos pelas empresas abertas caíram.

Se há tantas suspeitas de crime e se as consequências para o país são tão nefastas, por que não há mais condenados por comprar ou vender ações com informação privilegiada? O maior problema, pelo que EXAME apurou com duas dezenas de banqueiros, advogados, professores, analistas e gestores de fundos, é a falta de estrutura da CVM para investigar os indícios de irregularidades.

A autarquia é responsável por fiscalizar e regular o mercado financeiro brasileiro — soberana, portanto, na hora de dizer se houve ou não crime em casos de informação privilegiada. A tarefa é incompatível com o pífio aparato que a CVM tem para cumpri-la. A autarquia tem cerca de 20 analistas para fiscalizar 363 companhias abertas e quase 600 000 investidores individuais.

Nos Estados Unidos, pelo menos 1 000 técnicos da Securities and Exchange Comission (SEC) ficam de olho nas irregularidades do mercado de capitais. 

Falta tecnologia

O mercado americano é muito maior do que o brasileiro, mas a diferença de estrutura é gritante mesmo em termos relativos. Em seu relatório de gestão de 2008, a CVM somou todos os seus funcionários e concluiu que cada um deles era responsável por analisar 71 fundos e empresas abertas, enquanto nos Estados Unidos essa proporção era de um para 13. A autarquia também sofre com a defasagem dos sistemas de tecnologia.

Em 2006, o Tribunal de Contas da União recomendou a instalação “urgente” de um sistema eletrônico que permitisse a análise dos negócios realizados por investidores em tempo real na bolsa. O pedido só foi atendido em 2012, e o sistema está sendo adaptado até hoje.

“Damos ênfase aos casos em que os indícios (de irregularidades) são mais claros, em que os volumes envolvidos são mais relevantes e em que as oscilações de preço são mais expressivas”, diz Leonardo Pereira, presidente do órgão regulador. Ele informou que a CVM foi “autorizada a contratar 69 candidatos aprovados no último concurso”.

Raj Rajaratnam: o investidor foi condenado pela Justiça americana a 11 anos de prisão por negociar ações com dicas de informantes ( (Germano Lüders/EXAME.com) )

“Vamos alocar esse contingente em áreas onde claramente pode haver aperfeiçoamentos de processo. Parte desse efetivo será direcionada às funções de supervisão e fiscalização.”

A quantidade de casos ignorados pela CVM é impressionante. Uma pesquisa da Universidade de Brasília aponta que as descobertas de poços da Petrobras são outra fonte de insider.

De acordo com o estudo, há indícios de que 30% das descobertas anunciadas de 2001 a 2008 vazaram antes para o mercado: nesses casos, as ações da estatal tiveram alta igual ou superior a 2% dez dias antes de a empresa divulgar os novos poços. Procurada, a Petrobras não comentou. O caso não foi julgado.

Com a fusão da rede de supermercados Pão de Açúcar com a varejista Casas Bahia em dezembro de 2009, aconteceu fenômeno parecido. Um dia antes do anúncio da operação, as ações da Globex, dona da rede de eletrodomésticos Ponto Frio, do Pão de Açúcar, subiram 35%.

A CVM disse que investigaria o caso e pediu a lista dos envolvidos na operação. Mas, até hoje, nenhum processo formal foi aberto. Apenas o então diretor de relações com os investidores da Globex, Orivaldo Padilha, foi alvo de um processo que apurava o porquê de a companhia não ter divulgado fato relevante enquanto os papéis subiam.

A investigação foi arquivada após o executivo concordar em pagar multa de 200 000 reais. “A CVM precisa elevar as multas para coibir a prática de insider, seguindo os passos de mercados como o americano”, diz Luiz Cantidiano, ex-presidente da autarquia. “Não seremos um país evoluído se não tivermos um mercado evoluído, sem esse tipo de prática.”

O curioso é que as leis que punem o crime de insider trading são duras no Brasil. No limite, o condenado pode passar cinco anos preso. Mas a verdade é que isso nunca aconteceu. No ano passado, a CVM concluiu dez casos envolvendo uso de informação privilegiada — desses, sete terminaram em acordo, e houve uma absolvição e apenas duas condenações.

Um dos condenados foi Rafael Palladino, ex-presidente do banco Pan (antigo Panamericano), vendido ao banco BTG Pactual em 2011 prestes a quebrar. Ele foi obrigado a pagar multa de 877 000 reais por ter vendido ações da instituição antes de divulgar ao mercado que tomaria um empréstimo com o Fundo Garantidor de Créditos, em 2010. 

Nos Estados Unidos, a SEC apertou a regulação depois da crise financeira de 2008. Foi aprovada uma lei que destinou meio bilhão de dólares à SEC e ao Departamento de Justiça, entre outros órgãos. Depois disso, a SEC ampliou uma parceria com o Departamento de Justiça e o FBI para investigar crimes financeiros.

Alguns agentes do FBI se infiltraram em Wall Street, disfarçados de gestores e investidores, para investigar suspeitos. Também obtiveram autorização para grampear telefones (antes disso, a Justiça americana só autorizava grampos em investigações de tráfico de drogas e terrorismo) e apreender computadores e documentos.

Quando os casos começaram a ir para a Justiça, as penas se tornaram mais duras — para “dar o exemplo”. Em outubro de 2009, o gestor Raj Rajaratnam, do fundo de hedge Galleon, foi preso e condenado a 11 anos de prisão e a pagar multa de 93 milhões de dólares por ter negociado ações com dicas de informantes ligados às empresas nas quais investia (só em 2013, mais 14 pessoas foram presas).

Em abril, a SAC Capital Advisors foi condenada a pagar multa de 1,8 bilhão de dólares à Justiça americana e de 600 milhões de dólares à SEC por motivos semelhantes. A SAC foi fundada por Steve Cohen, dono de um patrimônio de 11 bilhões de dólares. Mesmo sem ter sido acusado diretamente, Cohen enfrenta processos que podem proibi-lo de administrar dinheiro de terceiros por toda a vida. 

Nos últimos anos, a CVM bem que tentou parecer mais agressiva em suas investigações. Assinou acordos de cooperação com o Ministério Público Federal, em 2008, e com a Polícia Federal, em 2010 — que também podem realizar escutas telefônicas e apreensões.

Mas, de lá para cá, houve apenas uma operação da PF para desmantelar uma suspeita de uso de informação privilegiada e outros crimes envolvendo as ações da fabricante de alicates Mundial. Até hoje apenas duas pessoas foram condenadas por uso de informação privilegiada pela Justiça brasileira.

Luiz Gonzaga Murat Júnior, ex-diretor de finanças e relações com investidores da empresa de alimentos Sadia, e Romano Ancelmo Fontana Filho, ex-membro do conselho de administração da companhia, foram acusados de comprar ações da Sadia na bolsa de Nova York antes do anúncio da oferta pela concorrente Perdigão, em 2006.

A investigação foi iniciada pela SEC nos Estados Unidos — e contou com a ajuda da CVM. Os executivos foram condenados a pagar multas de 254 000 a 303 000 reais e à prisão em regime aberto, convertida em prestação de trabalhos sociais.

São condenações que dificilmente se encaixariam no tipo destinado a transmitir medo entre aqueles que pretendam usar informações privilegiadas. Atualmente, segundo os executivos do mercado ouvidos por ­EXAME, o crime compensa. Mesmo quem é pego no flagra se safa com um acordo — e, pelas regras do acordo, não se declara a culpa ou a inocência do réu.

Como é um crime movido exclusivamente pela ganância, chegou-se à conclusão em países como Estados Unidos e no Reino Unido que apenas punições que de fato doam no bolso podem inibir outros de fazer o mesmo. Visto dessa ótica, nenhum processo em curso na CVM carrega tanta expectativa quanto o que investiga o empresário Eike Batista. 

Entre maio e junho de 2013, Eike vendeu ações da OGX pouco antes de a empresa anunciar que boa parte de seus campos era economicamente inviável (de lá para cá, as ações caíram 76% e valem hoje 19 centavos na Bovespa).

Em setembro de 2013, voltou a vender pouco antes de ele próprio divulgar que não tinha recursos suficientes para capitalizar a companhia, um compromisso assumido em outubro do ano anterior. Para a CVM, Eike lucrou pelo menos 124 milhões de reais com a operação.

Ainda em abril de 2013, o empresário vendeu ações da OSX quatro dias antes de o conselho de administração aprovar uma mudança no plano de negócios, que incluía uma série de cortes de funcionários e encerramento de projetos. A decisão só foi comunicada ao mercado em maio, quando os papéis da empresa caíram 27%.

Ao vender antes, Eike evitou um prejuízo de 10,5 milhões de reais, também de acordo com a CVM. Ele nega as acusações. Se for considerado culpado, pode ser condenado a pagar multa de quase 400 milhões de reais — equivalente a três vezes o lucro que obteve com as negociações supostamente ilegais — e à prisão por até cinco anos.

Eike não deu entrevista. Aqueles 91 000 indícios de irregularidades na bolsa detectados no ano passado por Marcos Torres e sua equipe se transformaram em 185 processos. Quase um quarto deles era suspeita de insider trading. A CVM abriu sete investigações em 2013. É difícil não ficar frustrado.